文｜投資者網(wǎng)
7月，中國生物制藥（01177.HK，下稱“公司”）又發(fā)起收購。
根據(jù)公告，公司將收購禮新醫(yī)藥。該標(biāo)的主營創(chuàng)新藥研發(fā)，此前與海外大廠簽署合作協(xié)議。因此，該筆交易也被視為公司轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥的重要關(guān)鍵點。
如今，公司的市值邁進千億，一年不到也發(fā)起兩筆重要收購。從業(yè)務(wù)到資本價值，公司正重構(gòu)自身的發(fā)展路徑。但如同海爾集團發(fā)展史上的經(jīng)典三問，涵蓋業(yè)務(wù)模式、股權(quán)、商業(yè)生態(tài)等，市場對公司的當(dāng)下和未來也有“三問”。
第一問：禮新醫(yī)藥的交易價是否低了？
創(chuàng)新藥重燃行情的當(dāng)下，資金雄厚的中國生物制藥直接“買買買”。
公司公告，擬以最高9.51億美元（約68.22億元）收購禮新醫(yī)藥95.09%股權(quán)。剔除標(biāo)的于交割日的估計現(xiàn)金及銀行存款約4.5億美元，公司就收購事項待作出的付款凈額約5億美元（約35.87億元）。此前，公司已取得標(biāo)的4.91%股權(quán)，交易完成后禮新醫(yī)藥將公司全資附屬公司。
2019年，禮新醫(yī)藥正式成立，聚焦First-in-Class（首創(chuàng)新藥）和Best-in-Class（同類最優(yōu)），并構(gòu)建起抗體、ADC、腫瘤微環(huán)境等多個技術(shù)平臺。2023年和2024年，該企業(yè)先后與阿斯利康、默沙東達成ADC、PD-1/VEGF雙抗藥品的合作，獲得首付款與近期里程碑合計超9億美元。
由此，第一問也隨之而來：禮新醫(yī)藥的交易價是否低了？
換句話說，禮新醫(yī)藥的研發(fā)實力已得到國際大廠認(rèn)可，加之收購中還有60%兩筆對外交易的未來收益折現(xiàn)，因此公司能“實打?qū)?rdquo;降低交易成本，低價收購的說法不脛而走。甚至，市場一度懷疑默沙東是否將“退貨”禮新醫(yī)藥的藥品權(quán)益。
面對各種質(zhì)疑，公司于7月17日的電話會議上做出解釋。公司董事會主席謝其潤和禮新醫(yī)藥做出解釋，稱默沙東正努力推進合作藥品的臨床工作，很快或公布進展。同時，謝其潤認(rèn)為標(biāo)的研發(fā)雖有對外BD，但未來有多少能獲批上市還不確定；禮新醫(yī)藥方面更表示，公司此時入股好比“雪中送炭”。
2024年10月，公司以1.42億元拿到禮新醫(yī)藥4.91%的股權(quán)。以此計算，標(biāo)的當(dāng)時估值為28.9億元。對比眼下禮新醫(yī)藥超35億元估值，公司是否低價抄底，市場看法或有重新認(rèn)知。
第二問：創(chuàng)新轉(zhuǎn)型能否擺脫同質(zhì)競爭？
2022年，中國生物制藥完成家族第四代的接班。謝承潤正式出任新一任首席執(zhí)行官，搭檔擔(dān)任董事會主席的姐姐謝其潤。“豪門姐弟”到位，一場變革開啟。
彼時，傳統(tǒng)仿制藥企都站在了不得不轉(zhuǎn)型的路口。以復(fù)星醫(yī)藥為代表的先行者，率先拆分創(chuàng)新藥子公司上市。石藥集團新辟路徑，以資本化撬動創(chuàng)新藥資產(chǎn)并注入旗下上市公司。“豪門姐弟”拍檔后，公司一邊剝離非核心資產(chǎn)，主要涉及普藥、商業(yè)流通等業(yè)務(wù)；另一邊，公司重點布局創(chuàng)新藥，加速新藥上市。
2024年，公司收入288.7億元，同比增長10.2%。其中，創(chuàng)新產(chǎn)品的銷售額120.6億元，同比增長21.9%。報告期內(nèi)，公司上市6款創(chuàng)新藥。同時，2023年獲批的億立舒被納入醫(yī)保后也快速放量，推動創(chuàng)新產(chǎn)品的收入增長。
因此，公司突破百億大關(guān)本質(zhì)或是一次“既有渠道優(yōu)勢+產(chǎn)品放量獲批”的“大干快上”，但就管線本身的核心競爭力看，公司仍未產(chǎn)生明顯的差異化優(yōu)勢。
一方面，公司上市的安尼可、安倍斯、得利妥、賽妥等創(chuàng)新藥在市場上早有同類產(chǎn)品，甚至部分已進入紅海競爭。另一方面，同在轉(zhuǎn)型路徑中的石藥集團已率先完成海外BD，其于5月披露與多家廠商磋商核心產(chǎn)品EGFR-ADC的權(quán)益，潛在總金額約50億美元。相比之下，公司類似靶點的管線TQB6411在市面上未有明顯聲浪。
由此，第二問也隨之而來：公司創(chuàng)新轉(zhuǎn)型能否擺脫同質(zhì)競爭？
其實，公司也早已意識到該問題，因此收購禮新醫(yī)藥是基于自身管線的考慮。公司既有管線側(cè)重化療和小分子靶向藥，而禮新醫(yī)藥的ADC平臺和雙抗技術(shù)與其形成互補，兩者結(jié)合可構(gòu)建“抗體+毒素”的精準(zhǔn)治療矩陣。
站在該維度，公司本輪收購邏輯是用資本的力量實現(xiàn)技術(shù)獲取，進而達到管線協(xié)同，意圖從“仿制藥巨頭”戰(zhàn)略躍遷到“全球創(chuàng)新藥企”。關(guān)鍵點在于禮新醫(yī)藥的兩大核心資產(chǎn)LM-305和LM-299臨床進展，但這又是一條很“卷”的賽道。康方生物和三生制藥擁有與LM-299同靶點的在研藥品，前者已公布頭對頭擊敗K藥的數(shù)據(jù)，后者向輝瑞出售藥品權(quán)益。
換句話說，若公司無法在臨床數(shù)據(jù)或商業(yè)化速度上取得差異于競品的突破，市場對其定義可能還是“同質(zhì)化競爭者”。
第三問：浩歐博會不會被注入創(chuàng)新藥資產(chǎn)？
無論未來如何，中國生物制藥的資本價值已被放大。2024年底，公司市值徘徊在600億元上下，目前已增長至1300億元左右。
2024年10月，公司收購科創(chuàng)板上市公司浩歐博，成為其實際控制人。當(dāng)時的收購，富有兩層含義。其一，公司圓了A股夢；其二，交易給市場注入想象空間。
第一層的含義，其實是一段往事。2021年，公司公告申請上市科創(chuàng)板，并與中信證券和中金公司簽署輔導(dǎo)協(xié)議。兩年后，公司宣布基于目前市場狀況及發(fā)展規(guī)劃的考慮，不再繼續(xù)謀求境內(nèi)發(fā)行事宜。
第二層的含義，當(dāng)下仍不確定。浩歐博主營體外診斷產(chǎn)品，市場需求已遠離疫情階段的爆發(fā)式增長，且與公司醫(yī)藥業(yè)務(wù)的協(xié)同度相對有限。
同時，根據(jù)交易方案，浩歐博原實控人之一JOHN LI留任并繼續(xù)管理業(yè)務(wù)和團隊，承諾上市公司在業(yè)績承諾期（2024-2026年度）實現(xiàn)的歸母凈利潤應(yīng)分別不低于4970萬元、5218萬元和5479萬元，扣非歸母凈利潤分別不低于4547萬元、4774萬元和5013萬元；若未完成承諾，標(biāo)的原控股方將以支付現(xiàn)金方式對公司全額補償。2024年，浩歐博兩項數(shù)據(jù)分別為3680.38萬元、3587.56萬元。
由此，第三問也隨之而來：浩歐博會不會被注入創(chuàng)新藥資產(chǎn)？
市場有該興趣，源于市面上的先例。早前，石藥集團向創(chuàng)業(yè)板子公司、主營功能性原料的新諾威注入巨石生物。巨石生物主營創(chuàng)新藥研發(fā)，雖未盈利但市場熱情被點燃，新諾威的市值從2023年的150億元，增長至如今近600億元。
發(fā)生這種轉(zhuǎn)變的，表面上是資產(chǎn)注入，但內(nèi)核是資本市場對新諾威的估值邏輯從盈利驅(qū)動轉(zhuǎn)向管線價值驅(qū)動。與之相比，“浩歐博的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)+禮新醫(yī)藥的研發(fā)管線”與新諾威的案例有諸多相似，市場也由此產(chǎn)生想象。
這個想象，最終是否會成為現(xiàn)實？又或者說，公司當(dāng)下1000多億市值是泡沫，還是仍未觸及天花板。（思維財經(jīng)出品）■
