中國債券市場近年來呈現出顯著的機構投資者行為分化特征，稅收政策差異與資本占用成本成為影響配置決策的核心因素。隨著債券收益率持續下行，廣義基金通過加大信用債配置力度，推動信用利差與等級利差大幅收窄，直接導致銀行、保險、券商自營等機構調整持倉結構，轉向利率債市場。截至2025年6月末，廣義基金信用債持倉占比較2023年末提升3.2個百分點，而銀行、保險、券商自營分別下降1.6個、1.0個和0.6個百分點。

機構投資者稅收政策差異是塑造市場格局的關鍵變量。目前境內主要債券投資者包括銀行、廣義基金（含銀行理財、公募基金、保險資管等）、保險及券商自營，四類機構持券規模占比分別為48.2%、28.6%、4.1%和2.4%。在基礎稅制層面，機構投資者需繳納6%的增值稅（價外稅）及附加稅費（城市維護建設稅7%、教育費附加3%、地方教育附加2%），綜合稅率達6.34%；企業所得稅稅率為25%，扣除增值稅后實際稅率為23.42%，兩項稅費合計29.75%。但針對特定債券類型和機構類型，政策實施差異化優惠。

債券類型優惠方面，2025年8月8日前發行的國債、地方債利息收入免征增值稅和企業所得稅，金融債、同業存單利息收入免征增值稅，鐵道債利息收入企業所得稅減半征收；8月8日后新發行的國債、地方債、金融債利息收入恢復征收增值稅。機構類型優惠則集中于公募基金，其債券利息收入按3%征收增值稅且免征所得稅，轉讓價差收入全額免稅；其他資管產品（包括銀行理財、信托計劃、私募基金等）的利息收入與轉讓價差收入均按3%征收增值稅。這種政策設計使公募基金在信用債投資中具備顯著稅盾優勢，尤其在信用債違約率較低的市場環境下，可通過信用下沉策略獲取超額收益。

資本占用成本進一步放大了自營機構與資管產品的收益差距。銀行、保險、券商自營等機構在投資債券時需計提風險資本，不同券種的資本占用比例差異顯著，導致實際收益需扣除“資本占用額×凈資產收益率（ROE）”的機會成本。測算顯示，自營機構投資信用債的票息收益在扣除資本占用后可能為負，信用下沉策略的可行性大幅降低。相比之下，廣義基金無需計提風險資本，且可通過波段操作獲取資本利得收入，進一步強化其信用債配置優勢。

面對稅收與資本占用的雙重約束，自營機構采取多元化應對策略。一方面，部分機構通過公募基金間接持有信用債，利用其稅收優惠彌補資本占用成本，但需滿足穿透監管要求，否則將面臨風險權重大幅提升的合規風險。另一方面，自營機構轉向交易盤策略，例如在牛市行情中買入銀行二級資本債獲取價差收益。2025年6月數據顯示，銀行、保險、券商自營的信用債持倉占比持續下降，而廣義基金憑借稅收優勢與靈活交易能力，成為信用債市場的主要增持力量。

市場分析人士指出，當前債券收益率下行周期中，機構行為分化趨勢或將延續。廣義基金通過信用債配置與波段交易實現收益增厚，而自營機構需在利率債配置與交易盤策略間尋求平衡。隨著稅收政策與資本監管框架的持續完善，機構投資者的資產配置邏輯或將進一步重構。