近日，名創(chuàng)優(yōu)品旗下潮玩品牌TOP TOY正式向港交所遞交招股書(shū)，計(jì)劃在港股主板上市，擬募資約3億美元。母公司同步發(fā)布公告，確認(rèn)此次分拆上市計(jì)劃，并表示分拆后TOP TOY仍為其附屬公司。這一動(dòng)作標(biāo)志著TOP TOY正式開(kāi)啟獨(dú)立融資進(jìn)程，試圖在潮玩賽道中進(jìn)一步鞏固自身地位。

TOP TOY成立于2020年，恰逢名創(chuàng)優(yōu)品登陸紐交所后遭遇業(yè)績(jī)壓力、連續(xù)虧損的時(shí)期。為尋求新增長(zhǎng)點(diǎn)，公司創(chuàng)始人葉國(guó)富提出“興趣消費(fèi)”概念，瞄準(zhǔn)潮玩市場(chǎng)高毛利、強(qiáng)復(fù)購(gòu)的特性，在廣州開(kāi)設(shè)首家門(mén)店。經(jīng)過(guò)五年發(fā)展，該品牌已在全國(guó)部分商圈形成規(guī)模效應(yīng)，客流量與頭部品牌泡泡瑪特接近，顯著高于卡游、52TOYS等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

根據(jù)招股書(shū)披露，TOP TOY核心產(chǎn)品聚焦手辦、3D拼裝模型及搪膠毛絨三大品類，采用“自研+外采”雙軌模式。其中自研產(chǎn)品涵蓋自有IP與授權(quán)IP，外采產(chǎn)品則主要來(lái)自其他品牌IP。這種模式既保證了產(chǎn)品多樣性，也試圖通過(guò)自有IP構(gòu)建差異化競(jìng)爭(zhēng)力。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，TOP TOY近年?duì)I收保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2024年?duì)I業(yè)收入達(dá)19.09億元，同比增長(zhǎng)30.64%。門(mén)店數(shù)量從2022年的117家擴(kuò)張至2025年上半年的293家，包括直營(yíng)店、合伙人門(mén)店及代理門(mén)店。但擴(kuò)張速度與收入增速存在差異：2024年門(mén)店數(shù)量近乎翻倍，營(yíng)收增幅僅31%；而同期泡泡瑪特門(mén)店增長(zhǎng)20%，營(yíng)收卻大漲106.92%。2025年上半年新開(kāi)門(mén)店僅17家，直營(yíng)店數(shù)量甚至減少2家，顯示擴(kuò)張步伐明顯放緩。

從收入結(jié)構(gòu)看，潮玩產(chǎn)品銷售占比超97%，其中經(jīng)銷商渠道貢獻(xiàn)近半收入，加盟商、直營(yíng)門(mén)店及其他渠道依次遞減。這種以經(jīng)銷商為主的渠道模式雖助力快速鋪貨，但也帶來(lái)利潤(rùn)空間壓縮問(wèn)題。2022-2024年，公司毛利率中樞維持在28%-30%，低于布魯可與泡泡瑪特等同行。費(fèi)用控制方面表現(xiàn)突出，銷售費(fèi)用率長(zhǎng)期低于2%，主要得益于輕資產(chǎn)渠道結(jié)構(gòu)及低租金占比。

凈利潤(rùn)方面，TOP TOY于2023年實(shí)現(xiàn)扭虧，2024年及2025年上半年分別盈利2.97億元和1.8億元，對(duì)應(yīng)凈利率約13.2%。這一水平受制于核心業(yè)務(wù)盈利能力不足，尤其是自有IP建設(shè)滯后。招股書(shū)顯示，公司目前擁有17個(gè)自有IP，遠(yuǎn)少于43個(gè)授權(quán)IP及600多個(gè)外采IP。2025年上半年，自有IP收入僅610萬(wàn)元，授權(quán)IP則貢獻(xiàn)6.15億元，形成鮮明對(duì)比。

這種“IP集市”模式雖能借助迪士尼、三麗鷗等經(jīng)典IP吸引消費(fèi)者，節(jié)省營(yíng)銷費(fèi)用，但也暴露出兩大隱患：一是缺乏爆款原創(chuàng)IP導(dǎo)致在Z世代群體中競(jìng)爭(zhēng)力不足；二是過(guò)度依賴外部IP面臨授權(quán)成本上升、合約到期等風(fēng)險(xiǎn)。行業(yè)分析指出，潮玩溢價(jià)能力源于IP獨(dú)特性與情緒價(jià)值，而授權(quán)IP的同質(zhì)化問(wèn)題削弱了產(chǎn)品稀缺性，疊加頻繁促銷策略，進(jìn)一步拉低了毛利率。

為破解困境，TOP TOY正加速自有IP布局。2025年上半年，公司斥資510萬(wàn)元收購(gòu)潮玩公司HiTOY海創(chuàng)文化51%股權(quán)，獲得“糯米兒Nommi”等三大IP，并在交表前追加收購(gòu)多個(gè)IP。葉國(guó)富在近期公開(kāi)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)，名創(chuàng)優(yōu)品將向文化創(chuàng)意公司轉(zhuǎn)型，大力發(fā)展自有IP。這一戰(zhàn)略調(diào)整或?yàn)門(mén)OP TOY估值提升打開(kāi)想象空間，但市場(chǎng)普遍認(rèn)為，其需先證明自有IP具備獨(dú)立變現(xiàn)能力。

渠道獨(dú)立性是另一關(guān)鍵挑戰(zhàn)。當(dāng)前TOP TOY渠道結(jié)構(gòu)中，經(jīng)銷商占比超50%，其中母公司名創(chuàng)優(yōu)品為最大客戶。2024年及2025年上半年，通過(guò)名創(chuàng)優(yōu)品實(shí)現(xiàn)的營(yíng)收分別占總收入48.3%和45.5%。這種依賴雖能快速鋪貨，但不利于品牌形象塑造——專賣(mài)店?duì)I造的沉浸式體驗(yàn)對(duì)建立品牌認(rèn)知至關(guān)重要，而“雜貨店”模式則難以形成消費(fèi)心智。

管理層計(jì)劃通過(guò)渠道改革破解難題，提出未來(lái)五年在海外開(kāi)設(shè)1000家門(mén)店，覆蓋100個(gè)國(guó)家，同時(shí)加速國(guó)內(nèi)門(mén)店擴(kuò)張至380-400家。行業(yè)專家指出，過(guò)度依賴母公司渠道可能制約長(zhǎng)期增長(zhǎng)，TOP TOY需向市場(chǎng)證明其具備獨(dú)立運(yùn)營(yíng)能力，否則港股估值或受影響。這場(chǎng)“單飛”試驗(yàn)?zāi)芊癯晒?，將取決于自有IP培育與渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化的雙重突破。