薛鶴翔、陸甲明（薛鶴翔系申銀萬(wàn)國(guó)期貨研究所所長(zhǎng)、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇成員）

摘要

展望后市，7月至今的反彈在反內(nèi)卷的預(yù)期行情之下，價(jià)格有所改觀。不過(guò)短期供需修復(fù)的過(guò)程尚未結(jié)束，尤其是目前上游仍有一定的庫(kù)存，好在近期庫(kù)存開(kāi)始緩慢消化。綜合而言，玻璃修復(fù)的行情仍在繼續(xù)，預(yù)期先行之后依然需要時(shí)間來(lái)確認(rèn)供需面的進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。

今年至今行情相對(duì)承壓，尤其是在低利潤(rùn)狀態(tài)下，供給端仍未完全修復(fù)完畢。同時(shí)，下游需求端玻璃的運(yùn)行目前仍在修復(fù)的進(jìn)程當(dāng)中，很難一蹴而就。光伏玻璃這塊下游光伏裝機(jī)好轉(zhuǎn)，有待向上游傳導(dǎo)。盤(pán)面角度已經(jīng)開(kāi)始兌現(xiàn)反內(nèi)卷的預(yù)期，不過(guò)實(shí)際夏季檢修的供給收縮相對(duì)有限，且生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存仍在累庫(kù)。因此，對(duì)于純堿而言，當(dāng)下的行情或在反彈之后開(kāi)始轉(zhuǎn)為震蕩。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1、玻璃需求恢復(fù)不及預(yù)期。

2、純堿裝置檢修不及預(yù)期。

報(bào)告正文

一、純堿預(yù)期先行，供給緩收

6月以來(lái)國(guó)內(nèi)純堿期貨價(jià)格逐步橫盤(pán)止跌，并在7月開(kāi)始試探性反彈。基本面角度，國(guó)內(nèi)純堿供給在總產(chǎn)能基數(shù)增加，且開(kāi)工率相對(duì)處于高位，供給相對(duì)充裕。同時(shí)，下游浮法玻璃的需求存在一定的收縮。因此，供需偏寬的格局下，純堿生產(chǎn)企業(yè)的庫(kù)存存在明顯的累庫(kù)，且長(zhǎng)期處于高位。供需需要消化的潛在壓力下，1-5月國(guó)內(nèi)純堿期貨和現(xiàn)貨的價(jià)格總體以下跌反應(yīng)供需面為主。6月以來(lái)，伴隨著國(guó)內(nèi)在宏觀經(jīng)濟(jì)的逐步企穩(wěn)，中美之間的國(guó)際貿(mào)易博弈趨于可預(yù)期。因此，國(guó)內(nèi)在需求側(cè)包括房地產(chǎn)的整體托底成效也在逐步顯現(xiàn)。同時(shí)，光伏基建為代表的領(lǐng)域，反內(nèi)卷的市場(chǎng)預(yù)期正在逐步形成，因此，在供給收縮整固，需求緩慢修復(fù)為主要邏輯下，包括純堿在內(nèi)的國(guó)內(nèi)部分商品走出了反彈的趨勢(shì)。對(duì)于純堿而言，目前進(jìn)入夏季檢修，今年總體開(kāi)工率同比變化有限，多數(shù)以生產(chǎn)企業(yè)降負(fù)而非檢修來(lái)調(diào)整供給。同時(shí)，從最近幾周的上游生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存來(lái)看，庫(kù)存的消化程度也相對(duì)有限。不過(guò)，估值端，雖然短期現(xiàn)貨價(jià)格有所反彈，氨堿法和聯(lián)建法的估值依然不佳。因此，對(duì)于期貨的驅(qū)動(dòng)就形成了對(duì)于反內(nèi)卷為代表的供給修復(fù)存在良好的宏觀預(yù)期，同時(shí)在實(shí)際的自身供需修復(fù)上，緩慢展開(kāi)的格局。同時(shí)，在期貨的定價(jià)層面，目前現(xiàn)貨和期貨的基差較小。表明了純堿的消費(fèi)依然處于淡季，現(xiàn)貨依然以實(shí)際產(chǎn)銷定價(jià)為主。期貨的遠(yuǎn)期合約目前小幅升水9月，一方面表明純堿自身的供需修復(fù)仍需要時(shí)間，但也包含了一定的樂(lè)觀預(yù)期。

二、純堿開(kāi)工率處于中高位

目前純堿生產(chǎn)企業(yè)整體開(kāi)工率83.9%，其中氨堿廠家平均開(kāi)工86.6%，聯(lián)堿廠家平均開(kāi)工75.8%，天然堿廠平均開(kāi)工100%。據(jù)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計(jì)，目前依然有多套裝置處于降負(fù)運(yùn)行，多數(shù)裝置的開(kāi)工負(fù)荷在5成至7成。豐成鹽化、中源化學(xué)、蘇鹽井神等裝置未來(lái)存有檢修計(jì)劃。

純堿現(xiàn)貨利潤(rùn)方面，目前聯(lián)堿法裝置和氨堿法裝置生產(chǎn)利潤(rùn)持續(xù)承壓。其中，聯(lián)堿法裝置利潤(rùn)約為-159元，氨堿法裝置利潤(rùn)為-270元。

三、純堿庫(kù)存環(huán)比處于高位

最新全國(guó)庫(kù)存為184.2萬(wàn)噸，環(huán)比下降2.2萬(wàn)噸。分地區(qū)數(shù)據(jù)來(lái)看，西北地區(qū)純堿庫(kù)存57.4萬(wàn)噸（環(huán)比持平）。華北地區(qū)純堿庫(kù)存46.8萬(wàn)噸（環(huán)比下降0.3），華東庫(kù)存12.3萬(wàn)噸（環(huán)比下降1.7萬(wàn)噸），華中庫(kù)存9.3萬(wàn)噸（環(huán)比增加0.4萬(wàn)噸）。

四、玻璃在止跌之后強(qiáng)力反彈

6月國(guó)內(nèi)玻璃期貨價(jià)格總體以逐步止跌為主，7月以來(lái)國(guó)內(nèi)玻璃期貨表現(xiàn)出一波有力度的反彈。基本面角度，6月之前，市場(chǎng)總體對(duì)于玻璃自身供需消化的程度一直處于觀望。畢竟，在日融量沒(méi)有進(jìn)一步的縮減，同時(shí)，終端消費(fèi)也進(jìn)入了相對(duì)淡季。因此，現(xiàn)貨和盤(pán)面價(jià)格艱難止跌，市場(chǎng)主動(dòng)備貨有限。另一方面，同期玻璃現(xiàn)貨和期貨的估值處于較低的水平。包含了供需偏寬市場(chǎng)下較低的價(jià)格預(yù)期以及對(duì)于去庫(kù)格局下現(xiàn)貨弱勢(shì)也有所體現(xiàn)。幸而，二季度末市場(chǎng)從前期相對(duì)較為悲觀的預(yù)期中逐步企穩(wěn)。尤其是前期一些市場(chǎng)擔(dān)憂的灰犀牛的事情并沒(méi)有進(jìn)一步發(fā)酵。市場(chǎng)在緩過(guò)來(lái)之后，開(kāi)始逐步形成了反內(nèi)卷的一致預(yù)期。對(duì)于玻璃而言，近親的光伏玻璃產(chǎn)業(yè)沖在反內(nèi)卷的前頭。實(shí)際上對(duì)于浮法玻璃自身而言，其實(shí)已經(jīng)經(jīng)歷了長(zhǎng)期的供給收縮。相對(duì)純堿的高庫(kù)存而言，實(shí)際上玻璃產(chǎn)業(yè)自身的庫(kù)存是有一定的消化的。因此，當(dāng)市場(chǎng)信心逐步凝聚，預(yù)期逐步平穩(wěn)之后，國(guó)內(nèi)玻璃在供需調(diào)節(jié)的過(guò)程當(dāng)中，逐步消化存量庫(kù)存。實(shí)際上，最近的3周玻璃生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存在淡季出現(xiàn)了罕見(jiàn)的3連跌。這其中蘊(yùn)含了一定的基本面向好的一些樂(lè)觀因素。實(shí)際上，我們一直強(qiáng)調(diào)，玻璃產(chǎn)業(yè)的供需調(diào)整實(shí)際上已經(jīng)1年有余，也歷經(jīng)了一些成效。雖然，玻璃現(xiàn)貨價(jià)格有些波動(dòng)，但總體產(chǎn)業(yè)正在逐步從供需偏寬過(guò)度到相對(duì)中性的狀態(tài)當(dāng)中，缺的或許只是信心和一點(diǎn)點(diǎn)供需面的進(jìn)一步消化。

庫(kù)存方面，全國(guó)整體庫(kù)存5559重箱，較上周去庫(kù)175萬(wàn)重箱。分區(qū)域庫(kù)存水平來(lái)看，河北地區(qū)的玻璃生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存433（-1）萬(wàn)重箱，其他地區(qū)主要玻璃生產(chǎn)地區(qū)的庫(kù)存為山東615（-38）、廣東974（+4）、湖北505（-71）、江蘇537（-19）（單位：萬(wàn)重箱）。

五、總結(jié)

展望后市，7月至今的反彈在反內(nèi)卷的預(yù)期行情之下，價(jià)格有所改觀。不過(guò)短期供需修復(fù)的過(guò)程尚未結(jié)束，尤其是目前上游仍有一定的庫(kù)存，好在近期庫(kù)存開(kāi)始緩慢消化。綜合而言，玻璃修復(fù)的行情仍在繼續(xù)，預(yù)期先行之后依然需要時(shí)間來(lái)確認(rèn)供需面的進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。

今年至今行情相對(duì)承壓，尤其是在低利潤(rùn)狀態(tài)下，供給端仍未完全修復(fù)完畢。同時(shí)，下游需求端玻璃的運(yùn)行目前仍在修復(fù)的進(jìn)程當(dāng)中，很難一蹴而就。光伏玻璃這塊下游光伏裝機(jī)好轉(zhuǎn)，有待向上游傳導(dǎo)。盤(pán)面角度已經(jīng)開(kāi)始兌現(xiàn)反內(nèi)卷的預(yù)期，不過(guò)實(shí)際夏季檢修的供給收縮相對(duì)有限，且生產(chǎn)企業(yè)庫(kù)存仍在累庫(kù)。因此，對(duì)于純堿而言，當(dāng)下的行情或在反彈之后開(kāi)始轉(zhuǎn)為震蕩。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1、玻璃需求恢復(fù)不及預(yù)期。

2、純堿裝置檢修不及預(yù)期。